近日，在光刻胶概念风口下，艾森股份科创板IPO注册成功。
不过，在原有传统封装电镀液及配套试剂天花板明显的情况下，公司光刻胶业务也仅仅只站在了行业门口。一方面，目前艾森股份光刻胶相关业务占比较低且绝大部分产品仍为外购销售。另外，从产品结构来看，公司的光刻胶业务大部分由毛利极低的产品构成，并且利润空间持续受到挤压。
光刻胶占比攀升
艾森股份主要从事电子化学品的研发、生产和销售业务，围绕电子电镀、光刻两个半导体制造及封装过程中的关键工艺环节，形成了电镀液及配套试剂、光刻胶及配套试剂两大板块，产品应用于集成电路、新型电子元件及显示面板等行业。
虽然近年来，艾森股份在不断提升光刻胶及配套试剂收入的比重，到2022年该板块业务占比达到18.15%。但整体来说，电镀液及配套试剂板块产品依然是公司最主要的收入来源。2020年至2022年期间（以下简称“报告期”），电镀液及配套试剂、电镀配套材料合计为艾森股份贡献了87.7%、84.17%和81.19%的收入。
需要注意的是，细分的传统封装电镀液及配套试剂行业天花板已经较为明显了。
按照销量计算，艾森股份2021年的市场占有率约为35%，占据了市场主导地位。但同时，根据中国电子材料行业协会的数据，2021年国内该市场需求大约只有1万吨，2025年月季将增长至1.3万吨，参考艾森股份产品售价，2021年国内市场规模仅为3亿元左右。受到行业规模的限制，未来艾森股份的增长空间也是有限。
在这种情况下，艾森股份将投入的重点逐渐转向光刻胶产品。作为支撑半导体产业链的关键材料，高端光刻胶产品线基本被日本、美国等国外厂商所垄断。比如先进封装用光刻胶方面，日本JSR、德国Merck、东京应化等企业在品牌、资金和技术等方面均具有明显的优势。
报告期内，艾森股份自研的光刻胶产品主要包括先进封装用g/i线负性光刻胶、OLED阵列制造正性光刻胶和晶圆制造i线正性光刻胶。
其中，先进封装用g/i线负性光刻胶通过长电科技、华天科技等客户的测试认证并批量供应，在2022年实现销售收入约为385.63万元，但占比依然较低，其余品类光刻胶产品还未能实现规模量产。
值得一提的是，艾森股份现下光刻胶产品依然绝大部分来自外购，2022年外购比例由上年的97.3%下降至53.82%。
此次IPO上市，艾森股份计划募集资金约7.11亿元，其中“年产12000吨半导体专用材料项目”、“集成电路材料测试中心项目”拟将分别投入2.11亿元和4.5亿元，剩余5000万元募资将用于补充流动资金。
但据招股书显示，“年产12000吨半导体专用材料项目”目前已经投产，处于产能爬坡阶段。截至招股书签署日，项目已累计投入2.31亿元。在艾森股份收到的首轮审核问询函中，上交所也质疑该项目作为募投项目的合理性，要求公司说明该项目是否仍具有技术先进性，以及使用募资置换之前投入资金是否符合相关规定。
毛利率“腰折”
事实上，早在2020年艾森股份就曾筹划过科创板IPO，后来公司认为当时上市时机尚不成熟，因而推迟到2022年10月才正式进行申报，两次计划的募投项目基本没有变化。
需要注意的是，在此期间艾森股份的业绩增速平平，并且在进入光刻胶市场的时候，公司不得不以让利的方式换取部分市场占有率，因而陷入增收不增利的情境。
报告期内，艾森股份分别实现营业收入约为2.09亿元、3.14亿元和3.24亿元，2022年营业收入增长率仅为3%，远低于上年的50.24%。同时，2022年艾森股份归母净利润与扣非净利润分别同比下滑33.45%和51.35%。
其中一个重要原因是前述募投项目投产后带来了折旧摊销的增加，而下游客户需求下降并没能给艾森股份带来同样的收益增加。2022年8月，由于南通工厂募投项目的投产，公司整体产能利用率由112.3%拉低至33.61%。
另一方面，报告期内艾森股份的毛利率分别为35.87%、29.31%和23.53%，出现较为明显的下滑。除了原材料价格上涨，产品结构的变动是另一个主要原因。
分类来看，由于原材料价格的上涨，2022年艾森股份电镀配套材料毛利率直接将为负数，完全是亏本买卖，同时电镀液及配套试剂的毛利率也由50.61%下降至43.6%。
而艾森股份重点扩展的光刻胶业务中，去除剂和显影液目前是公司的主要产品，2022年其占比分别为28%、36%。2021年作为去除剂类产品主要原材料之一NMP（N-甲基吡咯烷酮）现货价格快速上涨，很大程度挤压了公司相关产品的利润。
另外，去除剂和显影液是光刻胶类产品毛利率最低的两项业务。其中去除剂的毛利率由2020年的36.61%下降至2022年的1.75%，显影液毛利率也从13.66%跌至5.18%，断崖式的下降造成艾森股份该板块毛利贡献度从45.7%下降到23.67%。
从这个角度来看，艾森股份也仅仅只是站在光刻胶行业的门口，在首轮问询函中，上交所曾提问要求公司量化说明产品的技术先进性，以及“实现对国际竞品替代”依据的客观性和充分性。
最终，在报告期各期，艾森股份经营活动产生的现金流量分别为净流出的4399.96万元、1.09亿元和4849.72万元。